Fostul presedinte al Casei de Economii si Consemnatiuni, Eugen Radulescu, a fost cel dintai care s-a incumetat, in ianuarie 2007, sa estimeze ca euro ar putea intra sub nivelul de 3 lei, apreciind ca moneda nationala poate continua sa urce pana la 2,95 lei pentru un euro in urmatorii trei-patru ani, sub presiunea intrarilor de capital strain.

Ritmul accelerat de apreciere a leului din acest an a luat oarecum prin surprindere dealerii si a depasit in mod cert prognozele analistilor, admite economistul-sef al Piraeus Bank, Otilia Ciotau, care anticipa la pariul precedent, din ianuarie, ca paritatea euro/leu se va situa in iunie in intervalul 3,28-3,33. Cele mai multe pariuri plasau insa moneda nationala cu mult mai jos si nu au lipsit la inceputul anului nici analisti care sa anticipeze un raport euro/leu de 3,5 pentru sfarsitul lui iunie.

Acum, bancherii invitati de BUSINESS Magazin sa faca o previziune pentru cursul euro/leu din decembrie 2007 au formulat estimari intr-un interval chiar mai larg (de 0,35 lei), dar si la un nivel cu mult mai jos. In opinia lor, luna decembrie va gasi moneda europeana undeva intre un minim de 3 lei si un maxim de 3,35 lei. Valorile estimate pentru sfarsitul anului nu sunt insa neaparat reprezentative pentru intreaga perioada de sase luni care urmeaza, pentru ca luna decembrie este un moment special, dupa cum apreciaza Otilia Ciotau: atunci se inchid pozitii pe piata valutara (cand strainii, in special, cumpara euro pentru a-si marca profiturile, iar in conditiile in care cererea creste, moneda europeana devine mai valoroasa). In plus, "2008 se anunta nefavorabil", pentru ca va aduce presiuni inflationiste si ajustari de preturi (prin modificarea accizelor, de exemplu). Astfel ca in urmatoarele luni, euro ar putea cunoaste noi minime - "in august, spre exemplu, cand nu vad ca fiind exclusa o coborare sub 3 lei/euro", afirma Ciotau. Si alti analisti impartasesc acest scenariu; Florian Libocor, analist al BRD Société Générale, spre exemplu, are pentru decembrie 2007 o prognoza de 3,2 lei/euro, insa limita de jos a intervalului in care se va plasa cursul ar fi de 3,17.

In tot acest scenariu, in care leul se intareste nestanjenit, ar putea totusi sa existe si o opreliste cu efect imediat. In opinia mai multor analisti, banca centrala si-ar putea incalca promisiunea facuta acum mai bine de trei ani de a nu mai interveni pe piata valutara pentru a domoli o evolutie prea abrupta a cursului. Recent, guvernatorul BNR, Mugur Isarescu, afirma ca "este dreptul oricarei banci centrale sa intervina atunci cand este nevoie" si ca o va face daca va deveni "foarte ingrijorata" de ceea ce se intampla cu leul.

In randul analistilor, afirmatiile guvernatorului BNR au avut un ecou diferit. Economistul-sef al Piraeus Bank apreciaza ca o interventie a bancii centrale ar putea aparea daca euro va cadea sub 3 lei sau daca nivelul aprecierii dintr-o singura zi ajunge la o valoare semnificativa, ca de exemplu 2-3%, dar nu inainte. Atat timp cat va exista incertitudinea privind nivelul la care BNR va ceda si va interveni cumparand euro, "piata va testa agresiv noi niveluri, prin vanzari sustinute de euro". In conditiile in care BNR nu va interveni insa, adauga Ciotau, leul va castiga probabil teren fata de euro in continuare, cel putin pe perioada verii. Aprecierea, in acest caz, este sustinuta si de volumul traditional mai mare al remiterilor de bani din partea romanilor care lucreaza in strainatate, caracteristic pentru aceste luni ale anului. Astfel ca, desi exista in opinia lui Ciotau "suficienti factori care justifica producerea unei corectii de curs" - cel mai important fiind marimea deficitului de cont curent -, tendinta de apreciere va persista in decursul acestui an, "cu anumite corectii la inceputul toamnei si pe sfarsit de an".

Melania Hancila, analist in departamentul de cercetare din trezoreria CreditEurope Bank, anticipeaza "o usoara corectie ascendenta a cursului de schimb in ultimul trimestru", chiar daca pe termen mediu se asteapta ca intarirea leului sa continue. Motivele tin in principal de deteriorarea continua a deficitului comercial, coroborata cu diminuarea volumului de investitii straine. Pentru decembrie 2007, Hancila anticipeaza un raport euro/leu situat in intervalul 3,3-3,35, iar pentru dolar vede un curs plasat intre 2,5 lei-2,55 lei. Evolutia leului din acest an, dupa analistul Credit Europe Bank, a fost "in principal conjuncturala", moneda nationala beneficiind de perceptia favorabila a investitorilor straini fata de pietele emergente, care ofera randamente superioare pietelor mature, precum si de reluarea emisiunilor de titluri de stat.

Despre posibilitatea ca banca centrala sa intervina direct in piata, cumparand euro pentru a-i stopa deprecierea, vorbeste si Florian Libocor de la BRD, care sustine ca sub nivelul de 3,2 lei/euro, probabilitatea interventiei "este de 100%" si ca "este recomandata o pozitie precauta, astfel incat o potentiala interventie sa nu surprinda jucatorii din piata cu garda jos". Daca o astfel de interventie s-ar produce, calculeaza Libocor, exista o probabilitate de 80% ca raportul euro/leu sa revina la 3,25-3,30, "pentru ca apoi sa reia tendinta de apreciere fata de moneda unica".

O interventie a bancii centrale s-ar putea produce "cam pe la nivelul de 3,15-3,18" - este cel mai ferm in opinii Alexandru Anghel, dealer-sef la Egnatia Bank. Altfel spus, undeva in jurul valorii la care se situa cursul saptamana trecuta. Daca o astfel de interventie nu ar avea loc, Anghel spune ca "in mod natural, euro ar putea sa atinga pragul de 3 lei/euro in doua luni". Chiar si in situatia in care banca centrala ar interveni pentru a stopa caderea monedei unice, "probabil cu 5-6%, leul ar castiga 3% in aceeasi zi fara probleme, pentru ca nu-i usor sa te pui cu strainii". Pentru finele lui decembrie 2007, dealerul-sef de la Egnatia anticipeaza un raport euro/leu de 3,22, in timp ce dolarul il vede la 2,367 lei.

Pentru Ciprian Mihai de la Volksbank, o alta piesa pe tabla de sah pe care se joaca evolutia leului tine de perspectivele situatiei economice de ansamblu a Romaniei. "O scadere a ratingului din partea agentiilor internationale ar putea genera o iesire in masa a capitalurilor speculative", puncteaza Mihai. Cat despre asteptarile privind atitudinea bancii centrale, reprezentantul Volksbank crede ca aceasta pare a favoriza aprecierea leului si ca este posibil sa incerce sa il canalizeze pe o traiectorie ascendenta, "dar cu o panta moderata". In acest scenariu, armele pe care le-ar putea folosi banca centrala ar fi rata dobanzii sau chiar interventia directa, daca va fi cazul.

Eugen Goga, directorul trezoreriei de la Libra Bank, considera ca intrarile de capital speculativ, alaturi de investitiile straine si remiterile sezoniere, vor continua sa creeze presiune pe curs. In conditiile in care diferentialul de dobanda dintre piata romaneasca si alte zone ramane atractiv, "vom asista in continuare, pe termen scurt si mediu, la mentinerea trendului de apreciere a monedei nationale". Prognoza lui pentru finele lunii decembrie plaseaza cursul euro/leu in intervalul 3,1-3,15, iar raportul cu dolarul intre 2,31 si 2,35 lei.

Am vazut ca, dupa liberalizarea accesului nerezidentilor la depozitele la termen in lei, din aprilie 2005, cursul de schimb al leului a devenit din ce in ce mai corelat cu cel al monedelor din tarile vecine. Printre acestea, leul este insa considerat de straini o valuta emergenta cu un nivel de corelatie mai redus fata de valutele din Polonia, Cehia, Ungaria si Slovacia, permitand prin acumulare un hedging natural. Altfel spus, daca spre exemplu zlotul sau forintul se vor deprecia abrupt fata de euro, nu se va inregistra aceeasi corectie ca intensitate si asupra leului.

Chiar si asa insa, "eventualele schimbari ale perceptiei investitorilor la nivel global pot avea un impact direct, pozitiv sau negativ, asupra leului", puncteaza Kiril Georgiev, country treasurer, Citibank Romania. Chiar daca intrarile masive de capitaluri si procesul de convergenta cu UE au facut din leu una dintre monedele cu cele mai bune performante, exista si riscuri. Deficitul mare de cont curent, insotit de cresterea permanenta a creditului intern sugereaza, in opinia lui Georgiev, ca leul poate fi vulnerabil in fata unor schimbari bruste de atitudine din partea investitorilor.

Romania are o pozitie confortabila in prezent din punctul de vedere al perceptiei investitorilor, afirma economistul-sef al BCR, Lucian Anghel, iar "recentele evenimente de natura politica au aratat ca tara noastra a trecut testul cu brio". Anghel este unul dintre bancherii ce vad, pentru decembrie 2007, leul mai puternic decat in prezent, limita inferioara a pariului sau fiind de 3,05 lei/euro. Chiar daca investitorii pot fi atrasi si catre alte zone de pe glob care pot oferi conditii favorabile de investitii, in Romania oportunitatile oferite din punctul de vedere al raportul risc-castig sunt "foarte bune, iar investitorii cunosc acest lucru si tin cont de el in deciziile pe care le iau".

Totusi, acest castig ar putea fi diminuat de eventualele mariri de dobanzi-cheie de catre unele banci centrale, situatie ce ar putea afecta leul "intr-o oarecare masura", conform lui Anghel. Pe de alta parte insa, experienta recenta arata ca moneda nationala a fost practic neafectata de cresterea dobânzii de catre Banca Centrala Europeana (BCE) de la 3,75% la 4%, mentinandu-si in continuare tendinta de apreciere. Dar in timp ce BNR reduce dobanda (cu 1,75% de la inceputul anului, pana la 7% in prezent), BCE ar putea fi nevoita sa o majoreze din nou, dupa cum declara recent Lorenzo Bini Smaghi, membru in Consiliul Executiv al institutiei - iar in acest fel diferentialul de dobanda (si deci castigurile aduse de leu) ar putea scadea si mai mult. BCE a majorat dobanda de opt ori in ultimele 18 luni, iar analistii anticipeaza ca o va face din nou, pana la 4,25%, cel mai probabil in luna septembrie.

In Statele Unite, dobanda ar putea sa ramana, cel putin pentru moment, nemodificata (la nivelul de 5,25%, cat este in prezent), anticipeaza analistii. In aceste conditii, explica Ionut Dumitru, seful departamentului de cercetare de la Raiffeisen Bank, lichiditatea existenta la nivel international va continua sa se indrepte catre pietele emergente. Aceasta tendinta se poate schimba insa din diverse motive (de exemplu, in functie de evolutia dobanzilor in SUA sau Japonia) si poate determina o iesire de capitaluri din pietele emergente, ceea ce ar putea cauza o depreciere a monedelor de acolo. Intr-un astfel de scenariu, o tara ca Romania, "cu vulnerabilitate externa ridicata", poate inregistra o depreciere a monedei nationale. In opinia lui Dumitru, paritatea euro/leu la finele lui decembrie 2007 va fi undeva in intervalul 3,27-3,32, in conditiile in care "aprecierea leului a devenit deja excesiva".

Aprecierea cursului de schimb din ultima perioada ignora fundamentele economice, fiind aproape in totalitate legata de fluxurile de capital strain, inclusiv speculative, apreciaza analistul Raiffeisen Bank. In ianuarie, la precedentul "pariu pe curs" al BUSINESS Magazin, el a fost unul dintre cei mai sceptici bancheri, anticipand pentru jumatatea anului un raport euro/leu de 3,40-3,45. Si acum spune ca, desi se asteapta ca pe termen lung aprecierea reala a leului sa continue, pe termen scurt si mediu vede mai degraba o crestere a volatilitatii, "cu aprecieri si deprecieri relativ ample".

Motivele pesimismului lui Ionut Dumitru tin in esenta de deficitul de cont curent, ce a crescut foarte puternic in primele luni ale anului, ajungand in primul trimestru din 2007 la 11,6% din PIB, in timp ce finantarea cu investitii straine directe a scazut sub 40%. "Ne asteptam la un deficit de cont curent in jur de 14% din PIB anul acesta si la o acoperire cu investitii straine directe sub 50%". In aprilie, deficitul de cont curent (care masoara iesirile nete de valuta din tara) a urcat la 1,39 miliarde de euro, conform datelor publicate de Banca Nationala. Paradoxal la prima vedere (dar justificat tocmai de influentele regionale), in ziua de dupa anuntul bancii centrale, leul a atins un nou maxim fata de euro, reusind atunci sa coboare sub 3,24 lei pentru un euro.

In aceeasi nota de pesimism, analistul-sef al ING Bank, Florin Citu, anticipeaza pentru decembrie 2007 cel mai scazut nivel al leului dintre bancherii ce au raspuns pentru BUSINESS Magazin: intre 3,30 si 3,35 lei/euro. "Exista in economia romaneasca dezechilibre mari ce vor duce la perioade de depreciere", isi argumenteaza el pozitia - chiar daca pe termen lung tendinta va fi de apreciere. In opinia lui Citu - care isi mentine scepticismul manifestat si la inceputul anului (cand anticipa pentru iunie un curs de 3,45 lei/euro) - evolutia leului "va fi sinusoidala, cu deprecieri de durata si nu foarte mici ca amploare". Si, in cazul in care randamentele oferite in prezent de piata romaneasca vor scadea (prin reduceri de dobanda, de exemplu, sau pe masura reducerii castigurilor din domeniul imobiliar), "nu mai e chiar asa usor sa duci cursul inapoi". In plus, aparitia fondurilor de pensii, ce se constituie intr-o oferta suplimentara de bani pe piata financiara romaneasca, ar putea fi un alt motiv de reducere a randamentelor si, implicit, de scadere a atractivitatii Romaniei pe termen scurt.

Intr-o perspectiva mai larga, in urmatorii ani moneda romaneasca ar trebui sa-si gaseasca un nivel de echilibru, cu care sa intre in mecanismul european al ratelor de schimb ERM II, o antecamera in care Romania va sta timp de doi ani inainte de a putea adopta moneda europeana. Acest moment este prevazut pentru 2012, dupa care timp de doi ani oscilatiile de curs ar trebui sa se incadreze intr-o banda de plus sau minus 15% fata de nivelul din momentul intrarii. Paritatea centrala, asa cum se numeste acest nivel de intrare, trebuie insa sa fie stabilita cu atentie, insista Ionut Dumitru. Intrarea in ERM II si adoptarea euro la un curs supraevaluat ar determina o pierdere de competitivitate a economiei si un proces de convergenta reala mai lent cu economia UE. Pe de alta parte, intrarea la un curs subevaluat implica presiuni inflationiste, pentru ca aprecierea reala dorita a cursului se poate realiza doar printr-o inflatie mai mare. "In ambele cazuri se pot deteriora criteriile de convergenta", atrage atentia Dumitru - respectiv conditiile care trebuie indeplinite pentru ca euro sa poata fi adoptat ca moneda nationala.

In momentul intrarii in ERM II, cea mai importanta este stabilitatea cursului, astfel incat acesta sa ramana "prins" in banda impusa. Iar experienta altor state ce au parcurs sau parcurg in prezent aceasta faza arata ca nu este chiar un lucru simplu. Slovacia, care a intrat in ERM II in noiembrie 2005, a avut un parcurs relativ apropiat de cel al Romaniei. Cursul de schimb al coroanei slovace s-a apreciat in decurs de doi ani cu 10,3% in termeni nominali (de la 37,8 fata de euro in mai 2005 la 33,9 in iunie 2007). Chiar daca inainte de intrarea in ERM II coroana a castigat in valoare, continuarea aprecierii a facut necesara ajustarea ulterioara a paritatii.

Kiril Georgiev de la Citibank Romania subliniaza totusi ca, datorita conditiilor specifice ale fiecarei tari, este greu de facut o apreciere corecta a ce se va intampla in Romania plecand de la experientele altor state. Estonia si Lituania au intrat in ERM II dupa o lunga perioada in care au avut un curs fix; in Letonia si Slovenia, monedele nationale s-au depreciat inaintea acestui moment. Si, chiar daca coroana slovaca a avut o evolutie similara cu cea a leului in acest moment, aprecierea monedei slovace nu a fost atat de pronuntata.

Care ar fi insa un nivel de echilibru, potrivit pentru leu in acest moment? Florin Citu de la ING Bank avanseaza valoarea de 3,5 lei/euro, in timp ce Florian Libocor de la BRD spune ca va fi de circa 2,5 lei/euro. Libocor puncteaza insa ca acest nivel de 2,5 reiese dintr-o estimare facuta in toamna anului 2006, avand la baza informatiile disponibile si ipotezele asumate la acel moment; pana la intrarea in ERM II, leul va mai trece insa si prin niveluri de 3,35 sau chiar peste fata de euro.

Drumul monedei nationale pana la acest nivel de echilibru creeaza in randul analistilor romani doua curente de opinie diferite. Pe de o parte, exista pareri conform carora intarirea leului va continua nestanjenita si fara caderi abrupte pana in 2012. Pe de alta parte nu lipsesc opiniile ca evolutia actuala a leului este mai degraba caracteristica perioadei foarte apropiate de intrarea in mecanismul ratelor de schimb, iar pana la acel moment vor mai exista caderi de amploare ale monedei romanesti. Si ca abia dupa astfel de caderi, leul ar urma sa reintre pe o panta de apreciere sanatoasa.

"Consider cel de-al doilea curent de opinie mai reprezentativ pentru evolutia actuala a monedei nationale", apreciaza Radu Petrea, director executiv in trezoreria OTP Bank Romania. Asemenea lui, si Luminita Runcan, directorul trezoreriei de la Banca Transilvania, este de parere ca vor exista corectii ale cursului inainte ca Romania sa intre in ERM II. In privinta paritatii "corecte" euro/leu pentru momentul respectiv, Runcan spune ca sintagma este extrem de relativa, "pentru ca un pret normal este intotdeauna doar pretul de piata". Pe termen mai scurt, directorul trezoreriei din Banca Transilvania anticipeaza ca in decembrie 2007 cursul de schimb va fi relativ apropiat de cel actual, respectiv in intervalul 3,15-3,2.

Ca tendinta de ansamblu pana la momentul 2012, leul ar putea continua sa se aprecieze fata de moneda europeana, e de parere economistul-sef al BCR, Lucian Anghel. Nici el nu exclude unele corectii de curs pâna in 2012, dar fara ca acestea sa pericliteze stabilitatea financiara a Romaniei. Volumul de investitii straine directe se va mentine, crede Anghel, la un nivel apreciabil si in perioada urmatoare, iar acest lucru va influenta mult aprecierea leului, mai ales in prima parte a intervalului 2007-2012. România va ramane inca atractiva din punctul de vedere al diferentialului de dobânzi, ceea ce va crea conditiile pentru continuarea intrarilor speculative de capital.

Treptat insa, aceasta presiune va scadea, pe masura ce procesul de convergenta nominala va avansa, iar randamentele se vor reduce, afirma Anghel. Faptul ca România este membra a Uniunii Europene, iar investitorii sunt mai increzatori sa intre pe piata autohtona creeaza conditiile ca deficitul de cont curent sa fie acoperit intr-o proportie medie de peste 45% in urmatorii trei ani. Astfel incat economistul-sef al BCR anticipeaza ca leul va continua sa se aprecieze, in special in prima parte a intervalului 2007-2012. Eventualele tendinte efemere de depreciere care ar putea aparea nu vor fi, in opinia sa, de natura sa creeze dezechilibre pe piata româneasca.

Variatiile de curs, fie ele in sensul aprecierii sau al deprecierii, sunt insa un lucru normal si vor exista intotdeauna, atata vreme cat cursul este flotant si nu fix. Este insa important daca acestea sunt doar miscari cotidiene (determinate de cererea si oferta de pe piata valutara) sau deprecieri abrupte si de mare amploare, ce caracterizeaza o criza de curs de schimb, subliniaza analistii Alpha Bank Romania. In opinia lor, cursul de schimb leu/euro s-ar putea plasa la finele anului in intervalul 3,2750-3,3250, iar cursul leu/dolar intre 2,4444 lei/dolar si 2,4813 lei/dolar. In acelasi spirit cu cei de la Alpha Bank, directorul executiv al OTP Bank Romania, Radu Petrea, vorbeste despre corectiile cursului de schimb ca de o componenta normala a pietei, care daca sunt insa de mare amploare pot deveni periculoase pentru companii, avand in vedere ca acestea nu dispun de produse specifice pentru acoperirea riscurilor.

La sase luni de la precedentul nostru "pariu pe curs", putine sunt lucrurile care s-au schimbat in argumentatiile aduse de bancheri. La capitolul factori pozitivi, ce ar sustine teoretic aprecierea monedei nationale, raman in continuare pe primele locuri intrarea Romaniei in Uniunea Europeana, investitiile straine directe, influxurile tot mai mari de capital, remiterile muncitorilor romani din strainatate catre familii. Nici de partea cealalta, lucrurile nu s-au schimbat prea mult: problema deficitelor ce se umfla si anul acesta devine si mai acuta, iar cresterea asteptata a dobanzii din zona euro poate din nou deturna, cel putin teoretic, o parte dintre investitii dinspre pietele emergente. In ecuatie a aparut intre timp un singur element nou: probabilitatea interventiei pe piata a BNR, evocata abia incepand din ultimele saptamani de bancherii din strada Lipscani.